October 22, 2008

Hora de buscar Valor ?

O setor de fundos hedge, ou multimercados, será um dos grandes perdedores dessa crise internacional, no Brasil e no exterior, e deverá sofrer uma diminuição significativa, especialmente nas carteiras de retorno absoluto, que buscavam ganhar em qualquer cenário, como os long/shorts. O alerta é de um dos maiores especialistas no assunto, Luis Stuhlberger, da CS Hedging-Griffo, responsável pela gestão do lendário Verde, de R$ 11 bilhões, um dos maiores fundos hedge do mundo. O próprio Verde acumulava perda neste ano de 7,23% até dia 15, 16,25% nos últimos três meses, segundo o site Fortuna,quebrando uma tradição de invulnerabilidade que vinha desde a crise da Ásia, em 1997.
Isso tem feito Stuhlberger dedicar mais tempo a dar explicações aos clientes, organizando seguidos grupos para cafés da manhã. Mas para os que acham que ele perdeu seu toque de Midas, o gestor segue tranqüilo e lembra que, nessas horas, é preciso mostrar que se está cumprindo o mandato e que os papéis da carteira são bons. Para Stuhlberger, o mercado está cheio de pechinchas, com empresas valendo um terço do patrimônio que possuem ou metade de seu custo de reposição, casos de Cyrela ou Cosan. E que em algum momento essa crise vai passar e esse valor vai aparecer. Abaixo, os principais pontos da entrevista com Luis Stuhlberger.

Valor: Qual sua avaliação da crise internacional hoje, teremos alguma recessão?

Luis Stuhlberger: Ao que parece, os Estados Unidos vão ter uma recessãozona. O mundo está passando por um processo de desalavancagem selvagem e descobrimos nessas horas que a revolução financeira trouxe um cruzamento de operações que impede que vejamos a total extensão do problema. Todo esse sistema financeiro precisa ser recapitalizado. O positivo é que todo o dinheiro que sai dos investimentos vai para títulos públicos, ou seja, para as mãos dos governo do G7, mesmo pagando juros abaixo da inflação. E isso cria capacidade de os governos se endividarem e, como numa guerra, gerar déficits fiscais para estimular a economia.

Valor: O que acontece com as bolsas, com essa volatilidade toda?

Stuhlberger: Hoje o mercado está muito sensível e a economia americana é supermonitorada. Eles têm estatísticas para tudo, então, quando sai um número de cartão de crédito ruim, o mercado despenca. Aí chega um ponto em que todos jogam o lápis na mesa e falam, não gasto mais nada, porque isso atinge a confiança das pessoas, elas ficam com medo de perder o emprego. E ninguém está a salvo.

Valor: Mas não é esse o caso?

Stuhlberger: Esse é o lado de você olhar a crise no olho do furacão, não dá para estimar a propensão ao consumo em 2009 olhando dados de setembro e outubro deste ano. Não sei quanto tempo essa crise vai durar. Mas você já limitou o pânico com os governos dizendo que não vão deixar bancos quebrarem. A segunda questão é, tudo bem, os bancos não vão quebrar, mas eu tenho medo de perder o emprego, as empresas vão diminuir seus projetos de expansão, as vendas diminuem e o crédito some. Não é só no Brasil que o crédito sumiu, é no mundo inteiro. E mesmo quem ainda estaria propenso a consumir agora fica sem crédito.

Valor: E qual a saída para isso?

Stuhlberger: Leva tempomas nunca houve na história da humanidade uma crise de crédito que não se resolvesse. Mas aí você tem os ganhadores e os perdedores, e mudanças de paradigma da indústria. O setor financeiro, por exemplo, depois dessa estatização toda, vai ser mais exigente nos empréstimos, vai reduzir a alavancagem. As práticas de crédito vão voltar no tempo. Nos Estados Unidos, agora vão exigir entrada para compra de imóvel, talvez de 20%, então o número de pessoas habilitadas a comprar imóveis vai diminuir, mesmo com o preço dos imóveis caindo. Vai ser preciso fazer uma poupança para comprar. E para fazer poupança o consumo nos EUA vai ter de cair, dos 72% do PIB no começo de 2007 para mais perto da média histórica, de 60% do PIB. Neste momento, ele deve até cair mais, mas depois volta aos níveis históricos. Mas essa queda de consumo americana já tira uns 3% a 4% do PIB mundial.

Valor: Mas como ficam os mercados em meio ao ajuste?

Stuhlberger: É preciso separar o que é reflexo do fluxo de recursos e o que é o valor dos ativos. É muito fácil você se esconder debaixo da irracionalidade dos mercados e dizer que isso é um absurdo. Tem coisas irracionais sim, mas também tem mudanças de mercado. E, se tudo cai da mesma forma, não será tudo que vai subir igual. O fluxo de saída é reflexo dos fortes resgates de fundos hedge internacionais, que estão sendo dizimados mundo afora, especialmente os de retorno absoluto, como os long/shorts ou multimercados, que tentam ganhar em qualquer cenário de mercado. E o investidor já está na situação em que não confia em ninguém, imagina no gestor que prometeu te defender na crise. E mesmo que você saiba que, entre 100 fundos, dez são bons, como você vai saber quais são? Você prefere resgatar tudo.

Valor: Mas como os derivativos vão ser usados no futuro?

Stuhlberger: Podem dizer que o mercado de recebíveis não tem garantias lá fora e que eles devem aprender com a BM&FBovespa e sair do mercado de balcão para um mercado mais regulado, com mais garantias. O capitalismo não vai acabar, ele é uma questão de excessos e regulação.

Valor: Mas as ações não estão baratas?

Stuhlberger: Apesar de tudo, eu tenho uma visão construtiva de que o sistema capitalista passa por uma grande, enorme correção, mas que isso não é o fim do mundo. Nosso dever, nossa arte, é ver quais negócios serão beneficiadosHoje, restrição de capital vai ser um ponto importante, antes saía um investidor, você trazia outro facilmente, agora não. Claramente, nosso setor financeiro como um todo é um perdedor. Os grandes bancos de varejo são os grandes ganhadores, no mundo inteiro. Bradesco, Itaú, JP Morgan, eles estão consolidando o mercado. E o crédito sempre vai ser necessário. E uma vez que os mecanismos de securitização e alavancagem vão perder espaço, ter depósitos à vista e de poupança vai ser um grande diferencial. No restante do mercado financeiro, você vai ter de fazer um bom trabalho para sobreviver. E considero o fundo Verde um grande vencedor entre os perdedores, pois é uma estrutura simples, que compra ações e renda fixa, e sempre vai ter um pedaço em bolsa.

Valor: Mas o fundo perdeu pela primeira vez em uma crise.

Stuhlberger: Todo mundo sofre. Por que no Brasil a bolsa sofre mais? Veja outros países, o investidor está sendo colocado na prisão dos títulos públicos, ganhando juros abaixo da inflação, porque não suporta a volatilidade das bolsas. Já no Brasil, com juros de quase 16% ao ano garantidos pelo governo, nossa cadeia é de luxo, tem visita íntima e tudo. Outra forma de proteção que surge nessas horas são os imóveis. Mas veja, pegando o exemplo da Cyrela, ela tem um monte de prédios na Faria Lima. Se você comprar uma ação dela, é como se você comprasse uma parte dos imóveis, um escritório na Park Avenue brasileira por um terço do valor. Então porque você ou qualquer pessoa do Brasil iria comprar um imóvel? Mas essa não é uma decisão racional, porque a ação é cotada em bolsa todo dia e cai porque todos estão vendendo. Tem algumas empresas no Brasil que estão por um terço do que têm no caixa. Se o dono fechar a empresa, for para uma ilha deserta, especialmente do setor de construção, e nunca mais trabalhar na vida, deixando os pedreiros trabalhando, ele vai ter o triplo do valor que a ação dele vale hoje. Então, alguma coisa está muito errada. Você pega uma Cosan, que vale hoje metade de seu valor. Quem iria abrir uma empresa igual sabendo que tem outra pela metade do preço no mercado? Por mais que dê prejuízo em um, dois anos, você sabe que essa questão da energia vai continuar importante.

Valor: E você está comprando essas ações?

Stuhlberger: O Verde compra essas empresas e está tranqüilo, mesmo tendo cota negativa. No limite, se você tem um bem que está por um terço do valor de reposição, por que alguém vai construir um apartamento se pode comprar outro por um terço? Tem situações completamente absurdas. Tem gente que olha o Brasil como país de crescimento rápido e acha que vamos sofrer tanto quanto os EUA, o que nós discordamos porque nossa economia é bem pouco aberta. Mas o investidor que tem fundos de ações em geral sabe o valor do que tem. Por isso, os resgates são menores. Esse é o caso do Verde. Claro que tem alguns resgates, mas é de pessoas que não entendiam o perfil do investimento. Os clientes sabem que somos um fundo com ações que tem hedge, que funcionou muito bem, mas não foi suficiente para compensar uma perda de 50% da bolsa.

Valor: Por que o hedge não funcionou desta vez?

Stuhlberger: Nas crises anteriores, onde o epicentro era o Brasil ou os emergentes, o hedge funcionava porque a bolsa caía, mas o juro prefixado disparava, de 15% ao ano para 30%, 40% ao ano, e o dólar disparava. Hoje, a crise está nos países desenvolvidos, onde poderíamos fazer hedge, o país é grau de investimento, as variações são menores, o juro não sobe tanto, o dólar sobe na mesma linha de outros mercados emergentes. Por isso o hedge não funcionou.

Valor: E a confiança dos investidores, continua?

Stuhlberger: É engraçado, reuni outro dia uns 15 donos de empresas abertas ou herdeiros, que são investidores do Verde. Todos falavam "a minha ação está num preço ridículo". Mas quando se fala "e o teu gestor de ações", a confiança não é igual, tem uma coisa subjetiva, o medo de o gestor comprar ou vender errado. Ou seja, racionalmente, o empresário sabe que o preço está ridículo, mas a confiança dele no sistema está abalada pelas questões envolvendo a crise. E nem estou falando de gente na Europa que perdeu dinheiro na Lehman Brothers, que fez uma nota de capital garantido e que virou nota de perda total garantida.

Valor: E sua vida, como está?

Stuhlberger: Estamos organizando grupos para explicar nossa visão. Todo gestor tem uma história para contar. Há cotas negativas e negativas. Temos uma visão construtiva, mas estamos no meio da tempestade. Os gestores em geral não estão comprando muita coisa, estão mais administrando saques. Mas nós aumentamos nossa parcela em bolsa de 32% para 42%. Nosso trabalho é mostrar ao investidor que estamos cumprindo o mandato e que as coisas que temos na carteira têm valor. Deixa as ações caírem, um dia elas voltam.

Valor: Se há cotas negativas e cotas negativas, como foram recebidas as do Stuhlberger?

Stuhlberger: Felizmente, por enquanto, bem.


Jornal Valor - Terça-feira 21 de Outubro de 2008